teori struktur modal

BAB II

TINJAUAN PUSTAKA

A. Tinjauan Teoritis

1. Struktur Modal

Ada beberapa pengertian atau definisi dari struktur modal oleh beberapa

ahli yang menuangkannya dalam buku mereka, diantaranya adalah:

Menurut Sawir (2005:10), struktur modal adalah pendanaan permanen yang

terdiri dari utang jangka panjang, saham preferen, dan modal pemegang

saham. Nilai buku dari modal pemegang saham terdiri dari saham biasa,

modal disetor atau surplus, modal dan akumulasi ditahan.Struktur modal

merupakan bagian dari struktur keuangan.

Menurut Weston dan Brigham (2005:150), struktur modal yang ditargetkan

adalah bauran atau perpaduan dari utang, saham preferen, saham biasa yang

dikehenhaki perusahaan dalam struktur modalnya.Struktur modal yang

optimal adalah gabungan ekuitas yang memaksimumkan harga saham

perusahaan.

Struktur modal adalah hasil atau akibat dari keputusan pendanaan

(financing decision) yang intinya memilih apakah menggunakan utang atau

ekuitas untuk mendanai opersi perusahaan.

Struktur modal perusahaan dibagi kedalam dua kategori, antara lain:

Universitas Sumatera Utara

1. Struktur Modal Sederhana, yaitu perusahaan yang tidak mempunyai

efek berpotensi saham biasa (potential diluters).

2.Struktur Modal Kompleks, yaitu perusahaan yang mempunyai satu

atau lebih jenis efek berpotensi saham biasa.

Penggolongan struktur modal perusahaan kedalam kategori sederhana dan

kategori kompleks tidak didasarkan pada besar kecilnya skala operasi, tetapi

semata-mata didasarkan pada ada atau tidak adanya efek yang berpotensi

dalam saham biasa di dalam struktur modalnya. Perusahaan dengan struktur

modal sederhana hanya menurut pemahaman dan aplikasi dari dua konsep

berikut:

1. Perlakuan yang menyangkut klaim terhadap laba bersih yang melihat

pada sekuritas yang lebih senior dibanding sekuritas saham biasa,

seperti misalnya saham preferen atau saham utama.

2. Jumlah saham biasa yang ada dalam peredaran sebagai basis

perhitungan laba per saham.

Kedua konsep juga berlaku dan sama pentingnya untuk perhitungan LPS

(Laba Per Saham) pada perusahaan dengan struktur modal kompleks, namun

di samping aplikasi kedua konsep tersebut, perusahaan masih harus

mempertimbangkan juga dampak dari adanya efek potensi saham biasa.

Ada beberapa faktor yang mempengaruhi keputusan sehubungan dengan

struktur modal. Pertama adalah risiko bisnis perusahaan, atau tingkat risiko

yang terkandung pada aktiva perusahaan apabila ia tidak menggunakan utang.

Semakin besar risiko bisnis perusahaan, semakin rendah rasio utangnya yang


optimal.Faktor kunci yang kedua adalah posisi pajak perusahaan, alasan utama

yang menggunakan utang adalah karena biaya bunga dapat dikurangkan dalam

perhitungan pajak, sehingga menurunkan biaya utang yang sesungguhnya,

akan tetapi jika sebagian besar dari pendapatan perusahaan telah terhindar dari

pajak karena penyusutan yang dipercepat atau kompensasi kerugian, maka

tarif pajaknya akan rendah (apabila pajak bersifat progresif) dan keuntungan-

keuntungan akibat penggunaan utang juga akan mengecil.Faktor ketiga adalah

fleksibilitas keuangan atau kemampuan untuk menambah modal dengan

persyaratan yang masuk akal dalam keadaan yang kurang menguntungkan.

Para manajer dana perusahaan mengetahui bahwa penyediaan modal yang

mantap diperlukan untuk mendukung operasi secara stabil, yang merupakan

faktor yang sangat menentukan bagi keberhasilan jangka panjang. Mereka

juga mengetahui bahwa dalam keadaan uang ketat, atau apabila perusahaan

mengalami kesulitan operasi, para penyedia dana lebih suka menanamkan

uangnya pada perusahaan dengan posisi neraca yang bagus. Kemungkinan

tersedianya dana di masa mendatang dan konsekuensi akibat kurangnya dana

sangat berpengaruh terhadap struktur modal yang ditargetkan.

Menurut Sutrisno (2000:307-308) struktur modal juga dipengaruhi oleh

beberapa faktor utama, antara lain:

1. Persesuaian atau Suitability Merupakan persesuaian antara cara pemenuhan dana dengan jangka waktu kebutuhannya. Bila yang dibutuhkan perusahaan-perusahaan berjangka pendek bila dibelanjai dengan utang, obligasi atau dengan mengeluarkan modal sendiri kurang sesuai. Sebaliknya cara pemenuhan dana disesuaikan dengan jangka waktu kebutuhannya, artinya bila kebutuhan dana berjangka pendek maka sebaiknya


dipenuhi sumber dana jangka pendek dan bila kebutuhan dana jangka panjang sebaiknya dipenuhi sumber dana jangka panjang.

2. Pengawasan atau Control Pengendalian atau pengawasan perusahaan ada di tangan para pemegang saham.Manajemen perusahaan mengemban tugas untuk menjalankan hasil keputusan pemegang saham. Biasanya sebuah perusahaan dimiliki oleh beberapa pemegang saham sehingga bila diperlukan tambahan dana perlu dipertimbangkan apakah tugas pengawasan dari pemilik lama tidak akan terkurangi. Oleh sebab itu dengan pertimbangan tersebut, biasanya pemilik lama lebih menginginkan mengeluarkan obligasi dibanding dengan menambah saham.

3. Laba/Earning per Share Memilih sumber dana apakah dari saham atau utang, secara finansial harusnya bisa menghasilkan keuntungan bagi pemegang saham lebih besar.

4. Tingkat Risiko/Riskness Utang merupakan sumber dana yang mempunyai risiko tinggi sebab bunganya tetap harus dibayarkan baik pada saat perusahaan mendapatkan laba maupun dalam kondisi merugi. Oleh karena itu semakin besar penggunaan dana dari utang mengindikasikan perusahaan mempunyai tingkat risiko yang lebih besar.

Menurut Brigham (2006:6), ada empat faktor yang mempengaruhi

keputusan struktur modal, yaitu:

1. Risiko Bisnis Yakni risiko yang melekat pada operasi perusahaan apabila perusahaan tidak menggunakan utang, makin besar risiko bisnis perusahaan maka makin rendah rasio utang yang optimal.

2. Posisi Pajak Perusahaan Yakni dalam menggunakan utang maka biaya bunga dapat dikurangkan dalam perhitungan pajak sehingga menurunkan biaya utang yang sesungguhnya.

3. Fleksibilitas Keuangan Yakni kemampuan untuk menambah modal dengan persyaratan yang wajar dalam keadaan yang memburuk, para manajer dana perusahaan mengetahui bahwa modal yang kuat diperlukan untuk operasi yang stabil dan pemilik modal lebih suka menanamkan modalnya pada perusahaan dengan posisi neraca yang baik bila keadaan perekonomian stabil.

4. Konservatisme atau Agresivitas Manajemen


Yakni ada sebagian manajer lebih agresif dari yang lain, sehingga sebagian perusahaan lebih cenderung menggunakan utang untuk meningkatkan laba, dimana hal ini tidak mempengaruhi struktur modal yang optimal, tetapi akan mempengaruhi struktur modal yang ditargetkan.

2. Jenis-jenis Modal

Terminonogi modal menunjukkan sumber dana yang digunakan pada

suatu perusahaan. Modal meliputi semua komponen di sisi pasiva padaneraca

perusahaan kecuali hutang lancar.Modal terdiri dari modal utang dan modal

sendiri/ekuitas.

Jenis-jenis modal antara lain:

1) Modal Pinjaman, termasuk semua pinjaman jangka panjang yang

diperoleh perusahaan. Diketahui bahwa biaya modal pinjaman relatif lebih

rendah dibandingkan dengan bentuk pinjaman lainnya, hal ini disebabkan

karena mereka memperoleh risiko yang relatif kecil atas segala jenis

modal jangka panjang, seperti:

a) Pemegang modal pinjaman mempunyai prioritas terhadap

pembayaran bunga atas pinjaman atau terhadap aset yang akan

dijual untuk membayar utang.

b) Pemegang modal pinjaman mempunyai kekuatan hukum atas

pembayaran hutang dibandingkan dengan pemegang saham

preferen atau saham biasa.

c) Bunga pinjaman merupakan biaya yang dapat mengurangi pajak

sehingga biaya modal pinjaman yang sebenarnya secara substansial

menjadi lebih rendah.


2) Modal Sendiri/Ekuitas, merupakan modal jangka panjang yang diperoleh

dari pemilik perusahaan/pemegang saham. Modal sendiri diharapkan tetap

berada dalam perusahaan untuk jangka waktu yang tidak terbatas

sedangkan modal pinjaman mempunyai jatuh tempo. Ada dua sumber

utama modal sendiri, yaitu:

a) Modal saham preferen yang merupakan bentuk khusus

kepemilikan perusahaan di mana dividen diperoleh secara tetap

serta pembayarannya harus didahulukan dari dividen saham biasa.

b) Modal saham biasa yang terdiri atas saham biasa dan laba ditahan.

Saham biasa merupakan bentuk modal sendiri yang paling mahal

biaya modalnya diikuti dengan laba ditahan dan saham preferen.

Hubungan antara modal pinjaman dan modal sendiri mempunyai

perbedaan utama dalam hak suara, tuntutan atas pendapatan dan aset, jatuh

tempo dan perlakuan pajak atas biaya modal.Harus dipahami posisi pemegang

modal sendiri adalah sekunder dibanding pemegang modal

pinjaman.Pemegang modal sendiri menanggung risiko yang lebih besar

sehingga kompensasi bagi pemegang modal sendiri harus lebih tinggi

dibanding dengan pemegang saham pinjaman.

3. Komponen Struktur Modal

1. Utang Jangka Panjang

Jumlah utang di dalam neraca akan menunjukkan besarnya modal

pinjaman yang digunakan dalam operasi perusahaan. Modal pinjaman


ini dapat berupa utang jangka pendek maupun utang jangka panjang,

tetapi pada umumnya pinjaman jangka panjang jauh lebih besar

dibandingkan dengan utang jangka pendek.

Menurut Sundjaja dan Barlian (2007:324), utang jangka panjang

merupakan salah satu dari bentuk pembiayaan jangka panjang yang

memiliki jatuh tempo lebih dari satu tahun, biasanya 5 20 tahun.

Pinjaman utang jangka panjang dapat berupa pinjaman berjangka

(pinjaman yang digunakan untuk membiayai kebutuhan modal kerja

permanen, untuk melunasi utang lain, atau membeli mesin dan

peralatan) dan penerbitan obligasi (utang yang diperoleh melalui

penjualan surat-surat obligasi, dalam surat obligasi ditentukan nilai

nominal, bunga per tahun, dan jangka waktu pelunasan obligasi

tersebut.

Beberapa hal yang menjadi pertimbangan manajemen sehingga

memilih untuk menggunakan utang menurut Sundjaja at.al (2007)

adalah sebagai berikut:

1. Biaya utang terbatas, walaupun perusahaan memperoleh laba besar, jumlah bunga yang dibayarkan besarnya tetap.

2. Hasil yang diharapkan lebih rendah daripada saham biasa. 3. Tidak ada perubahan pengendalian atas perusahaan bila

pembiayaan memakai utang. 4. Pembayaran bunga merupakan beban biaya yang dapat

mengurangi pajak. 5. Fleksibilitas dalam struktur keuangan dapat dicapai dengan

memasukkan peraturan penebusan dalam perjanjian obligasi.

Kreditur (investor) lebih memilih menanamkan investasidalam

bentuk utang jangka panjang karena beberapa pertimbangan.Menurut


Sundjaja at.al (2007), pemilihan investasi dalam bentuk utang jangka

panjang dari sisi investor didasarkan pada beberapa hal berikut:

1. Utang dapat memberikan prioritas baik dalam hal pendapatan maupun likuidasi kepada pemegangnya.

2. Mempunyai saat jatuh tempo yang pasti. 3. Dilindungi oleh isi perjanjian utang jangka panjang (dari

segi risiko). 4. Pemegang memperoleh pengembalian yang tetap (kecuali

pendapatan obligasi).

2. Modal Sendiri

Menurut Sundjaja at al. (2007:324), modal sendiri/equity capital

adalah dana jangka panjang perusahaan yang disediakan oleh pemilik

perusahaan (pemegang saham), yang terdiri dari berbagai jenis saham

(saham preferen dan saham biasa) serta laba ditahan.Modal

sendiri/ekuitas modal yang berasal dari perusahaan itu sendiri, berasal

dari pengambilan bagian, peserta atau pemilik.Modal sendiri

merupakan modal dalam suatu perusahaan yang dipertaruhkan untuk

segala risiko usaha maupun risiko kerugian-kerugian lainnya.

Pendanaan dengan modal sendiri akan menimbulkan opportunity

cost. Keuntungan dari memiliki saham perusahaan bagi owner adalah

kontrol terhadap perusahaan.Namun, return yang dihasilkan dari

saham tidak pasti dan pemegang saham adalah pihak pertama yang

menanggung resiko perusahaan.Modal sendiri atau ekuitas merupakan

modal jangka panjang yang diperoleh dari pemilik perusahaan atau

pemegang saham.Modal sendiri diharapkan tetap berada dalam

perusahaan untuk jangka waktu yang tidak terbatas sedangkan modal


pinjaman memiliki jatuh tempo. Ada 2 (dua) sumber utama dari modal

sendiri yaitu:

a) Modal saham preferen

Saham preferen memberikan para pemegang sahamnya beberapa

hak istimewa yang menjadikannya lebih senior atau lebih

diprioritaskan daripada pemegang saham biasa.Oleh karena itu,

perusahaan tidak memberikan saham preferen dalam jumlah yang

banyak.

Beberapa keuntungan penggunaan saham preferen bagi manajemen

menurut Sundjaja at.al (2007) adalah sebagai berikut:

1. Mempunyai kemampuan untuk meningkatkan pengaruh keuangan.

2. Fleksibel karena saham preferen memperbolehkan penerbit untuk tetap pada posisi menunda tanpa mengambil risiko untuk memaksakan jika usaha sedang lesu yaitu dengan tidak membagikan bunga atau membayar pokoknya.

3. Dapat digunakan dalam restrukturisasi perusahaan, merger, pembelian saham oleh perusahaan dengan pembayaran melalui utang baru dan divestasi.

b) Modal saham biasa

Pemilik perusahaan adalah pemegang saham biasa yang

menginvestasikan uangnya dengan harapan mendapat pengembalian

dimasa yang akan datang. Pemegang saham biasa kadang-kadang

disebut pemilik residual sebab mereka hanya menerima sisa setelah

seluruh tuntutan atas pendapatan dan asset telah dipenuhi.Ada

beberapa keunggulan pembiayaan dengan saham biasa bagi


kepentingan manajemen (perusahaan), menurut Sundjaja at.al (2007),

yaitu :

1. Saham biasa tidak memberi dividen tetap. Jika perusahaan dapat memperoleh laba, pemegang saham biasa akan memperoleh dividen. Tetapi berlawanan dengan bunga obligasi yang sifatnya tetap (merupakan biaya tetap bagi perusahaan), perusahaan tidakdiharuskan oleh hukum untuk selalu membayar dividen kepada para pemegang saham biasa.

2. Saham biasa tidak memiliki tanggal jatuh tempo. 3. Karena saham biasa menyediakan landasan penyangga atas

rugi yang diderita para kreditornya, maka penjualan saham biasa akan meningkatkan kredibilitas perusahaan.

4. Saham biasa dapat, pada saat-saat tertentu, dijual lebih mudah dibandingkan bentuk hutang lainnya. Saham biasa mempunyai daya tarik tersendiri bagi kelompok-kelompok investor tertentu karena (a) dapat memberi pengembalian yang lebih tinggi dibanding bentuk hutang lain atau saham preferen; dan (b) mewakili kepemilikan perusahaan, saham biasa menyediakan para investor benteng proteksi terhadap inflasi secara lebih baik dibanding saham preferen atau obligasi. Umumnya, saham biasa meningkat nilainya jika nilai aktiva riil juga meningkat selama periode inflasi.

5. Pengembalian yang diperoleh dalam saham biasa dalam bentuk keuntungan modal merupakan obyek tarif pajak penghasilan yang rendah. (Weston & Copeland) Menurut Wasis (1981:81), pemilik yang menyetorkan modal akan menjadi penanggung resiko yang pertama. Artinya bahwa pihak non pemilik tidak akan menderita kerugian sebelum kewajiban dari pemilik ditunaikan seluruhnya. Kerugian perusahaan pertama-tama harus dibebankan kepada pemilik.

Dari segi investor (Sundjaja, 2007), keuntungan menggunakan

saham (modal sendiri) adalah sebagai berikut:

1. Memiliki hak suara (hak kendali) dalam perusahaan. 2. Tidak ada jatuh tempo. 3.Karena menanggung resiko yang lebih besar, maka

kompensasi bagi pemegang modal sendiri lebih tinggi dibanding dengan pemegang modal pinjaman.


4. Teori Struktur Modal

Ada beberapa teori mengenai struktur modal antara lain adalah sebagai

berikut:

1) Modigliani-Miller (MM) Theory

a) Teori MM tanpa pajak

Teori struktur modal modern yang pertama adalah teori Modigliani

dan Miller (teori MM).Mereka berpendapat bahwa struktur modal

tidak relevan atau tidak mempengaruhi nilai perusahaan. MM

mengajukan beberapa asumsi untuk membangun teori mereka

(Brigham dan Houston, 2006:31) yaitu:

a. Tidak terdapat agency cost. b. Tidak ada pajak. c. Investordapat berutang dengan tingkat suku bunga yang

sama dengan perusahaan. d. Investor mempunyai informasi yang sama seperti

manajemen mengenai prospek perusahaan di masa depan. e. Tidak ada biaya kebangkrutan. f. EarningBefore Interest and Taxes (EBIT) tidak dipengaruhi

oleh penggunaan dari utang. g. Para investor adalah price-takers. h. Jika terjadi kebangkrutan maka aset dapat dijual pada harga

pasar (market value).

Dengan asumsi-asumsi tersebut, MM mengajukan dua preposisi

yang dikenal sebagai preposisi MM tanpa pajak, antara lain:

Preposisi I: nilai dari perusahaan yang berutang sama dengan nilai dari

perusahaan yang tidak berutang. Implikasi dari preposisi I ini adalah

struktur modal dari suatu perusahaan tidak relevan, perubahan struktur

modal tidak mempengaruhi nilai perusahaan dan weighted average


cost of capital (WACC) perusahaan akan tetap sama tidak dipengaruhi

oleh bagaimana perusahaan memadukan utang dan modal untuk

membiayai perusahaan.

Preposisi II: biaya modal saham akan meningkat apabila perusahaan

melakukan atau mencari pinjaman dari pihak luar. Risk of the equity

bergantung pada resiko dari operasional perusahaan (business risk) dan

tingkat utang perusahaan (financial risk).

Brealey, Myers dan Marcus (1999) menyimpulkan dari teori MM

tanpa pajak ini yaitu tidak membedakan antara perusahaan berutang

atau pemegang saham berutang pada saat kondisi tanpa pajak dan

pasar yang sempurna.Nilai perusahaan tidak bergantung pada struktur

modalnya. Dengan kata lain, manajer keuangan tidak dapat

meningkatkan nilai perusahaan dengan merubah proporsi utang dan

ekuitas yang digunakan untuk membiayai perusahaan.

b) Teori MM dengan Pajak

Teori MM tanpa pajak dianggap tidak realistis dan kemudian MM

memasukkan faktor pajak ke dalam teorinya.Pajak dibayarkan kepada

pemerintah, yang berarti merupakan aliran kas keluar.Utang bisa

digunakan untuk menghemat pajak, karena bunga bisa dipakai sebagai

pengurang pajak.


Dalam teori MM dengan pajak ini terdapat dua preposisi yaitu:

Preposisi I: nilai dari perusahaan yang berutang sama dengan nilai dari

perusahaan yang tidak berutang ditambah dengan penghematan pajak

karena bunga utang. Implikasi dari preposisi I ini adalah pembiayaan

dengan utang sangat menguntungkan dan MM menyatakan bahwa

struktur modal optimal perusahaan adalah seratus persen utang.

Preposisi II: biaya modal saham akan meningkat dengan semakin

meningkatnya utang, tetapi penghematan pajak akan lebih besar

dibandingkan dengan penurunan nilai karena kenaikan biaya modal

saham. Implikasi dari preposisi II ini adalah penggunaan utang yang

semakin banyak akan meningkatkan biaya modal saham.

Menggunakan utang yang lebih banyak, berarti menggunakan modal

yang lebih murah (biaya modal utang lebih kecil dibandingkan dengan

biaya modal saham), sehingga akan menurunkan biaya modal rata-rata

tertimbangnya (meski biaya modal saham meningkat). Teori MM

tersebut sangat kontroversial.Implikasi teori tersebut adalah

perusahaan sebaiknya menggunakan utang sebanyak-banyaknya.

Dalam praktiknya, tidak ada perusahaan yang mempunyai utang

sebesar itu, karena semakin tinggi tingkat utang suatu perusahaan, akan

semakin tinggi juga kemungkinan kebangkrutannya. Inilah yang

melatarbelakangi teori MM mengatakan agar perusahaan

menggunakan utang sebanyak-banyaknya, karena MM mengabaikan

biaya kebangkrutan.


2) Trade-off Theory

Menurut trade-off theory yang diungkapkan oleh Myers (2001:81),

Perusahaan akan berhutang sampai pada tingkat utang tertentu, dimana

penghematan pajak (tax shields) dari tambahan hutang sama dengan biaya

kesulitan keuangan (financial distress).Biaya kesulitan keuangan

(financial distress) adalah biaya kebangkrutan (bankruptcy costs) atau

reorganization, dan biaya keagenan (agency costs) yang meningkat akibat

dari turunnya kredibilitas suatu perusahaan.Trade-off theory dalam

menentukan struktur modal yang optimal memasukkan beberapa faktor

antara lain pajak, biaya keagenan (agency costs) dan biaya kesulitan

keuangan (financial distress) tetapi tetap mempertahankan asumsi efisiensi

pasar dan symmetric information sebagai imbangan dan manfaat

penggunaan utang.

Tingkat utang yang optimal tercapai ketika penghematan pajak (tax

shields) mencapai jumlah yang maksimal terhadap biaya kesulitan

keuangan (costs of financial distress). Trade-off theory mempunyai

implikasi bahwa manajer akan berpikir dalam kerangka trade-off antara

penghematan pajak dan biaya kesulitan keuangan dalam penentuan

struktur modal. Perusahaan-perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang

tinggi tentu akan berusaha mengurangi pajaknya dengan cara

meningkatkan rasio utangnya, sehingga tambahan utang tersebut akan

mengurangi pajak. Dalam kenyataannya jarang manajer keuangan yang

berpikir demikian.Penelitian yang pernah dilakukan terhadap perilaku


struktur modal perusahaan di Amerika Serikat menunjukkan bahwa

perusahaan-perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang tinggi cenderung

rasio utangnya rendah.Hal ini berlawanan dengan pendapat trade-off

theory.Trade-off theory tidak dapat menjelaskan korelasi negatif antara

tingkat profitabilitas dan rasio utang.

3) Pecking Order Theory

Menurut Myers (2001), pecking order theory menyatakan bahwa

Perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang tinggi justru tingkat

utangnya rendah, dikarenakan perusahaan yang profitabilitasnya tinggi

memiliki sumber dana internal yang berlimpah. Dalam pecking order

theory ini tidak terdapat struktur modal yang optimal. Secara spesifik

perusahaan mempunyai urut-urutan preferensi (hierarki) dalam

penggunaan dana. Menurut pecking order theory dikutip oleh Smart,

Megginson, dan Gitman (2004:458-459), terdapat skenario urutan

(hierarki) dalam memilih sumber pendanaan, yaitu :

a. Perusahaan lebih memilih untuk menggunakan sumber dana dari dalam atau pendanaan internal daripada pendanaan eksternal. Dana internal tersebut diperoleh dari laba ditahan yang dihasilkan dari kegiatan operasional perusahaan.

b. Jika pendanaan eksternal diperlukan, maka perusahaan akan memilih pertama kali mulai dari sekuritas yang paling aman, yaitu utang yang paling rendah risikonya, turun ke utang yang lebih berisiko, sekuritas hybrid seperti obligasi konversi, saham preferen, dan yang terakhir saham biasa.

c. Terdapat kebijakan deviden yang konstan, yaitu perusahaan akan menetapkan jumlah pembayaran deviden yang konstan, tidak terpengaruh seberapa besarnya perusahaan tersebut untung atau rugi.


d. Untuk mengantisipasi kekurangan persediaan kas karena adanya kebijakan deviden yang konstan dan fluktuasi dari tingkat keuntungan, serta kesempatan investasi, maka perusahaan akan mengambil portofolio investasi yang lancar tersedia. Pecking order theory tidak mengindikasikan target struktur modal. Pecking order theory menjelaskan urut-urutan pendanaan. Manajer keuangan tidak memperhitungkan tingkat utang yang optimal. Kebutuhan dana ditentukan oleh kebutuhan investasi. Pecking order theory ini dapat menjelaskan mengapa perusahaan yang mempunyai tingkat keuntungan yang tinggi justru mempunyai tingkat utang yang kecil.

Dalam kenyataannya, terdapat perusahaan-perusahaan yang dalam

menggunakan dana untuk kebutuhan investasinya tidak sesuai seperti

skenario urutan (hierarki) yang disebutkan dalam pecking order theory.

Penelitian yang dilakukan oleh Singh dan Hamid (1992) dan Singh (1995)

menyatakan bahwa Perusahaan-perusahaan di negara berkembang lebih

memilih untuk menerbitkan ekuitas daripada berutang dalam membiayai

perusahaannya. Hal ini berlawanan dengan pecking order theory yang

menyatakan bahwa perusahaan akan memilih untuk menerbitkan utang

terlebih dahulu daripada menerbitkan saham pada saat membutuhkan

pendanaan eksternal.

4) Equity Market Timing

Teori yang diungkapkan oleh Baker dan Wurgler (2002:1) ini

mengemukakan bahwa Perusahaan-perusahaan akan menerbitkan ekuitas

pada saat nilai pasar tinggi dan akan membeli kembali ekuitas pada saat

nilai pasar rendah. Praktik inilah yang kemudian disebut sebagai equity

market timing.


Tujuan dari melakukan equity market timing ini adalah untuk

mengeksploitasi fluktuasi sementara yang terjadi pada cost of equity

terhadap cost of other forms of capital. Menurut Baker dan Wurgler

(2002:3), Struktur modal adalah hasil kumulatif dari usaha melakukan

equity market timing di masa lalu. Baker dan Wurgler menemukan bahwa

perusahaan dengan tingkat hutang rendah adalah perusahaan yang

menerbitkan ekuitas pada saat nilai pasar tinggi dan perusahaan dengan

tingkat utang tinggi adalah perusahaan yang menerbitkan ekuitas pada saat

nilai pasar rendah. Baker dan Wurgler menggunakan market-to-book ratio,

yang umumnya digunakan sebagai proxy untuk mengukur kesempatan

investasi, namun dalam teorinya market-to-book ratio juga digunakan

untuk melihat apakah nilai suatu ekuitas itu overvalued atau undervalued.

Baker dan Wurgler membangun suatu model variabel yaitu external

finance weighted-average market-to-book ratio.Variabel ini adalah rata-

rata tertimbang dari market-to-book ratio suatu perusahaan di masa

lampau. Variabel ini digunakan oleh Baker dan Wurgler untuk melihat

usaha dari suatu perusahaan dalam melakukan equity market timing.

Ada dua versi dari equity market timing yang mengikuti hasil

penelitian Baker dan Wurgler.Yang pertama adalah versi dinamis dari

Myers dan Majluf (1984) mengenai informasi asimetris yang

mengasumsikan rasional manajer dan investor. Versi yang kedua dari

equity market timing melibatkan para investor atau manajer yang tidak

rasional dan persepsi dari mispricing. Para manajer akan menerbitkan


equity saat mereka yakin bahwa cost of equity rendah dan membeli

kembali equity saat cost of equity tinggi. Market-to-book diketahui secara

umum berkorelasi negatif dengan future equity returns, dan nilai ekstrem

dari market-to-book dikaitkan dengan ekpektasi-ekspektasi yang ekstrem

dari investor, sesuai dengan penelitian dari La Porta (1996), La Porta et al.

(1997), Frankel dan Lee (1998), dan Schleifer (2000). Apabila manajer

mencoba untuk mengeksploitasi terlalu jauh (ekstrem) ekspektasi-

ekspektasi dari investor, net equity issuesakan berkorelasi positif dengan

market-to-book. Apabila tidak terdapat struktur modal yang optimal,

manajer tidak perlu mengganti keputusan-keputusan pendanaannya pada

saat perusahaan telah dinilai dengan benar dan cost of equity terlihat

normal, hal ini menunggu fluktuasi-fluktuasi sementara yang terjadi pada

market-to-book mempunyai efek yang tetap pada leverage.

5. Analisis Laporan Keuangan

1) Pengertian Kinerja dan Pengukuran Kinerja Keuangan

Kinerja adalah sebuah kata dalam Bahasa Indonesia dari kata dasar

kerja yang menterjemahkan kata dari bahasa asing prestasi dan bisa

juga berarti hasil kerja.Kinerja dinyatakan sebagai prestasi yang

dicapai oleh perusahaan dalam suatu periode tertentu yang

mencerminkan tingkat kesehatan dari perusahaan tersebut.

Pengertian kinerja menurut Welsch dalam bukunya Anggaran yang

diterjemahkan oleh Purwatiningsih adalah sebagai berikut:


Kinerja adalah suatu istilah yang menerangkan prestasi atau unjuk kerja suatu perusahaan atau organisasi dengan cara membandingkan hasil atau penapatan sebenarnya yang dicapai perusahaan dalam jangka waktu tertentu dengan tujuan dan rencana anggaran yang telah ditentukan sebelumnya untuk jangka waktu tersebut. (2000:235)

Penilaian kinerja menurut Anwar Prabu Mangkunegara dalam

buku Evaluasi kinerja SDM (2005:10) adalah sebagai berikut:

Penilaian kinerja adalah penilaian yang dilakukan secara sistematis

untuk mengetahui hasil pekerjaan karyawan dan kinerja organisasi.

Pengukuran kinerja adalah penentuan secara periodik tampilan

perusahaan yang berupa kegiatan operasional, struktur organisasi, dan

karyawan yang berdasarkan sasaran, standar dan kriteria yang telah

ditetapkan sebelummya (Mulyadi, 2001:419).

Pengukuran kinerja bisa didasarkan pada informasi keuangan

maupun non keuangan, oleh sebab itu pengukuran kinerja dibedakan

menjadi dua yaitu:

a) Pengukuran kinerja manajerial

Pengukuran kinerja manajerial ini bertujuan untuk:

a. Mengelola kegiatan operasi perusahaan secara efektif dan

efisien dengan pemotivasian karyawan secara maksimum.

b. Membantu pengambilan keputusan yang bersangkutan dengan

karyawan.

c. Mengidentifikasi kebutuhan pelatihan dan pengembangan

karyawan.

d. Menyediakan umpan balik bagi karyawan mengenai bagaimana


atasan mereka menilai kinerja mereka.

e. Pengukuran kinerja dapat menyediakan suatu dasar bagi

distribusi penghargaan.

b) Pengukuran kinerja keuangan

Pengukuran kinerja keuangan mempunyai arti yang penting bagi

pengambilan keputusan baik bagi pihak intern maupun ekstern

perusahaan.Laporan keuangan merupakan alat yang dijadikan acuan

penilaian untuk meramalkan kondisi keuangan, operasi dan hasil usaha

perusahaan.

Menurut Mahmud dan Halim, (2003:75) ukuran kinerja meliputi

rasio-rasio berikut :

a. Rasio Likuiditas mengukur kemampuan perusahaan untuk memenuhi kewajiban jangka pendeknya atau kemampuan perusahaan untuk memenuhi kewajiban keuangannya pada saat ditagih.

b. Rasio Aktivitas mengukur sejauh mana efektivitas penggunaan aset dengan melihat tingkat aktivitas aset.

c. Rasio Solvabilitas mengukur sejauh mana kemampuan perusahaan memenuhi kewajiban-kewajiban jangka panjangnya.

d. Rasio Profitabilitas mengukur seberapa kemampuan perusahaan menghasilkan laba (Profitabilitas).

e. Rasio Pasar mengukur perkembangan nilai perusahaan relatif terhadap nilai pasar.

Rasio Keuangan sebagai pengukuran kinerja keuangan dalam

laporan keuangan perusahaan dapat digunakan sebagai salah satu dasar

untuk memprediksi laba bersih dan dividen pada masa yang akan

datang. Cara yang digunakan untuk mendukung prediksi tersebut


adalah dengan menganalisis laporan keuangan perusahaan. Analisis

tersebut mengkombinasikan hubungan antara komponen keuangan

yang satu dengan komponen keuangan yang lain. Pada umumnya,

hubungan tersebut dilihat dari rasio antara komponen-komponen

keuangan yang satu dengan yang lain. Dalam konteks manajemen

keuangan, analisis tersebut dikenal dengan analisis rasio keuangan.

Analisis rasio ini berguna untuk membandingkan kinerja perusahaan

yang satu dengan perusahaan yang lain atau membandingkan kinerja

satu perusahaan pada tahun ini dengan tahun yang lainnya.

Pada dasarnya analisis rasio keuangan dikelompokkan ke dalam

empat macam kategori, yaitu (Hanafi, 2003: 77-88):

a. Rasio Likuiditas Rasio ini mengukur kemampuan likuiditas jangka pendek perusahaan dengan melihat aktiva lancar perusahan relatif terhadap hutang lancarnya (hutang dalam hal ini merupakan kewajiban perusahaan).Biasanya rasio yang digunakan adalah current ratio, cash ratio, dan net working capital to total asset ratio.

b. Rasio Leverage (Solvabilitas) Rasio ini untuk digunakan untuk mengukur kemampuan perusahaan memenuhi kewajiban-kewajiban jangka panjangnya. Perusahaan yang tidak solvable adalah perusahaan yang total hutangnya lebih besar dibandingkan total asetnya. Rasio Leverage yang bisaanya digunakan seperti debt to total asset ratio, total debt to total capital asset ratio, total debt to equity ratio, long term debt to equity ratio, dan lain-lain.

c. Rasio Aktivitas Rasio ini melihat beberapa aset kemudian menentukan beberapa tingkat aktivitas aktiva-aktiva tersebut pada tingkat kegiatan tertentu. Aktivitas yang rendah pada tingkat penjualan tertentu akan mengahkibatkan semakin besarnya dana kelebihan yang tertanam pada aktiva-aktiva tersebut. Beberapa rasio yang digunakan misalnya: total asset turn over ratio, receivable turn over ratio, inventory


turn over ratio, dan sebagainya. d. Rasio Keuntungan (Profitabilitas)

Rasio ini memberikan gambaran tentang kemampuan suatu perusahaan untuk menghasilkan keuntungan (profitabilitas) pada tingkat penjualan, aset, dan modal saham tertentu pada periode tertentu. Beberapa rasio yang sering digunakan adalah gross profit margin, net profit margin, return on total equity (ROE), dan sebagainya (Sadarachman diambil dari Hanafi, 1995:262).

2) Kegunaan Analisis Rasio Keuangan

Analisis rasio keuangan tidak hanya berguna bagi kepentingan

intern dan ekstern perusahaan.Bagi para bankir berguna untuk

mempertimbangkan pemberian kredit jangka pendek maupun kredit

jangka panjang kepada perusahaan, untuk itu para bankir lebih tertarik

pada rencana jangka pendek, likuiditas, kemampuan memperoleh laba,

tingkat efisiensi operasional dansolvabilitas.Bagi para kreditur jangka

panjang lebih tertarik pada kemampuan laba dan tingkat efisiensi

operasional, sedangkan bagi para penanam modal lebih tertarik pada

kemampuan memperoleh laba jangka panjang dan tingkat efisiensi

perusahaan. Bagi manajer keuangan tentu saja sangat berkepentingan

dengan semua aspek rasio keuangan, karena harus mampu membayar

hutang jangka pendek, mampu membayar hutang jangka panjang,

mampu meningkatkan efisiensi perusahaan, mampu memaksimalkan

nilai perusahaan dan mampu memperoleh laba untuk memaksimalkan

kekayaan pemegang saham.


3) Analisis Struktur Modal

Dalam kaitannya dengan struktur modal, nilai perusahaan bisa

diukur dengan harga saham atau biaya modal yang dikeluarkan oleh

perusahaan. Untuk menganalisis struktur modal maka dapat digunakan

rasio solvabilitas, antara lain:

a. Debt to Assets Ratio (DAR)

Rasio ini digunakan untuk mengukur seberapa besar jumlah aktiva

perusahaan dibiayai dengan utang. Semakin tinggi rasio ini berarti

semakin besar jumlah modal pinjaman yang digunakan untuk investasi

pada aktiva guna menghasilkan keuntungan bagi perusahaan. Rumusan

untuk mencari DAR dapat digunakan sebagai berikut (Kasmir,

2008:156).

Debt to Assets Ratio = 100%

b. Debt to Equity Ratio (DER)

Debt to Equity Ratiodigunakan untuk mengukur perimbangan

antara kewajiban yang dimiliki perusahaan dengan modal sendiri.

Rasio ini juga dapat berati sebagai kemampuan perusahaan dalam

memenuhi kewajiban membayar utangnya dengan jaminan modal

sendiri. Rumusan untuk mencari DER dapat digunakan perbandingan

antara total utang dengan total ekuitas sebagai berikut (Kasmir,

2008:158).

Debt to Equity Ratio = 100%


c. Long term Debt to Equity Ratio (LDER)

Rasio ini menunjukkan hubungan antara jumlah pinjaman jangka

panjang yang diberikan kreditur dengan jumlah modal sendiri yang

diberikan oleh pemilik perusahaan. Rasio ini juga digunakan untuk

mengukur seberapa besar perbandingan antara utang jangka panjang

dengan modal sendiri atau seberapa besar utang jangka panjang

dijamin oleh modal sendiri. Rumusan untuk mencari LDER adalah

dengan menggunakan perbandingan antara utang jangka panjang

dengan modal sendiri sebagai berikut (Kasmir, 2008:159).

Long Term Debt to Equity Ratio = 100%

4) Analisis Return On Investment (ROI)

Analisis ROI dalam laporan keuangan mempunyai arti yang sangat

penting sebagai salah satu teknik analisis keuangan yang bersifat

menyeluruh (komprehensif). Analisis ROI ini sudah merupakan

analisis yang lazim digunakan oleh pemimpin perusahaan untuk

mengukur eferktivitas dari keseluruhan operasi perusahaan dan

pengukuran kinerja perusahaan. ROI juga merupakan suatu ukuran

tentang efektivitas manajemen dalam mengelola investasinya.

a. Kelebihan Analisis ROI

Menurut Mulyadi (2001:448) kelebihan metode ROI adalah:

1. Kembalian investasi mendorong manajemen meneruh perhatian


yang seksama terhadap hubungan antara pendapatan penjualan, biaya, dan investasi.

2. Kembalian investasi mendorong manajemen melaksanakan efisiensi biaya.

3. Kembalian investasi mencegah manajemen melakukan investasi yang berlebihan.

Kelebihan ROI, yaitu ROI merupakan alat ukur yang objektif

karena perhitungannya berdasarkan data akuntansi yang bersifat

kuantitatif, ROI bersifat komprehensif serta sensitif terhadap faktor

lain (tidak dapat berdiri sendiri), selain itu ROI dapat diterapkan dalam

setiap divisi yang memiliki kegiatan berbeda sehingga dapat

diperbandingkan kinerjanya. ROI juga sebagai alat kontrol perusahaan

untuk perencanaan seperti melakukan ekspansi.

b. Kelemahan Analisis ROI

Disamping kelebihan yang dimiliki analisis ROI, terdapat juga

kelemahannya. Menurut Mulyadi (2001:450) kembalian investasi

sebagai kinerja keuangan memiliki dua kelemahan:

1. ROI tidak mendorong manajemen untuk melakukan investasi dalam proyek yang akan berakibat menurunkan kembalian investasi, meskipun proyek tersebut menaikkan profitabilitas perusahaan secara keseluruhan.

2. Kembalian investasi mengakibatkan manajer memusatkan perhatiannya kepada sasaran jangka pendek dengan mengorbankan sasaran jangka panjang.

Kelemahan ROI berdasarkan pendapat di atas yaitu ROI tidak

mendorong manajemen melakukan investasi yang berlebihan

karena dalam ROI tidak memperhitungkan risiko terhadap investor


yang akan melakukan investasi. Selain itu, metode ROI hanya

memusatkan pada kinerja yang bersifat jangka pendek, yakni

menghasilkan laba. Rumus untuk mencari ROI dapat digunakan

sebagai berikut (Kasmir, 2008:202).

Return on Investment= 100%

B. T injauan Penelitian Terdahulu

Penelitian mengenai struktur modal sudah pernah dilakukan oleh beberapa

peneliti.Anindito (2007) meneliti analisis struktur modal pada PT Monopoli

Raya.Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa PT Monopoli Raya dalam memilih

struktur modal yang optimal maka pemenuhan dananya lebih baik menggunakan

modal sendiri (equity financing) karena laba perusahaan menjadi lebih tinggi bila

dibandingkan dengan penggunaan utang (debt financing).

Dian (2006) juga meneliti mengenai struktur modal dengan

menggunakan.salah satu kinerja keuangan yaitu Return on Equity (ROE).

Hasilnya menunjukkan bahwa struktur modal memiliki pengaruh yang signifikan

terhadap Return on Equity (ROE).

Imam (2006) meneliti tentang pengaruh struktur modal terhadap

profitabilitas.Profitabilitas juga diukur dengan ROE, namun struktur modal

ditelaah dengan DAR, DER, dan LDAR.Hasilnya menunjukkan bahwa DAR,

DER, dan LDAR memiliki pengaruh yang signifikan terhadap ROE dan variabel

LDAR secara parsial paling dominan mempengaruhi variabel ROE.


Adapun ringkasan penelitian terdahulu terdapat pada tabel 2.1.

Tabel 2.1 Ringkasan Tinjauan Peneliti Terdahulu

No. NamaPeneliti dan Tahun Penelitian

Judul Penelitian Hasil Penelitian

1. Anindito

Pangestu

(2007)

Analisis Struktur Modal

pada PT Monopoli

Raya

Struktur modal yang

optimal maka pemenuhan

dananya lebih baik

menggunakan modal

sendiri (equity financing)

karena laba perusahaan

menjadi lebih tinggi bila

dibandingkan dengan

penggunaan utang (debt

financing).

2. Dian

Anggraeni

(2006)

Pengaruh Struktur

Modal Terhadap Return

on Equity (ROE) pada

Perusahaan yang

Terdaftar di Bursa Efek

Jakarta pada Tahun

2004

Struktur modal memiliki

pengaruh yang signifikan

terhadap Return on Equity

(ROE).


3.

Imam Purhadi

(2006)

Pengaruh Struktur

Modal Terhadap

Profitabilitas

Perusahaan Barang

Konsumsi Terbuka di

Bursa Efek Jakarta

DAR, DER, dan LDAR

memiliki pengaruh yang

signifikan terhadap ROE

dan variabel LDAR secara

parsial paling dominan

mempengaruhi variabel

ROE.

Sumber: diolah oleh peneliti, 2011.

C. Kerangka Konseptual dan Hipotesis Penelitian

1. Kerangka Konseptual

Kerangka berpikir merupakan model konseptual tentang bagaimana teori

berhubungan dengan berbagai faktor yang telah diidentifikasikan sebagai

masalah penting (Sumarni, 2006: 27).Berdasarkan uraian teori di atas dan

penelitian terdahulu yang telah dikemukakan sebelumnya, maka dapat

digambarkan kerangka konseptual yang dapat dilihat pada gambar 2.1.


H4

H1

H2

H3

Gambar 2.1 Kerangka Konseptual

Peneliti memiliki asumsi awal bahwa struktur modal yang diukur dengan

DAR, DER, dan LDER berpengaruh secara parsial dan simultan terhadap

kinerja perusahaan yang diukur dengan ROI.Peneliti beranggapan bahwa

perusahaan yang dapat mengoptimalkan penggunaan struktur modalnya maka

akan semakin baik dampaknya terhadap kinerja perusahaan. DAR, DER, dan

LDER digunakan sebagai rasio solvabilitas untuk menelaah struktur modal

yang menjadi ukuran yang mencerminkan faktor risiko yang dihadapi

investor. Semakin tinggi tingkat DAR, DER, dan LDERakan mengakibatkan

risiko finansial perusahaan semakin tinggi. Variabel-variabel ini juga dapat

mencerminkan nilai perusahaan.

Kinerja Perusahaan (ROI) (Y)

Debt to Equity Ratio (DER) (X2)

Debt to Assets Ratio (DAR)

(X1)

Long term Debt to Equity Ratio (LDER)

(X3)


Kinerja perusahaan ditunjukkan melalui ROI.Rasio ini menunjukkan daya

untuk menghasilkan laba atas investasi. Profitabilitas perusahaan akan

meningkatkan daya saing perusahaan dan mendorong perusahaan melakukan

ekspansi usaha sehingga mendorong timbulnya investasi baru pada

perusahaan, hal ini tentu saja akan membuat perusahaan mengeluarkan saham

yang lebih banyak lagi.

2. Hipotesis Penelitian

Berdasarkan hal-hal yang telah diungkapkan di awal, maka peneliti

menetapkan hipotesis untuk masalah yang diteliti yaitu:

H1 : DAR berpengaruh signifikan terhadap kinerja perusahaan.

H2 : DER berpengaruh signifikan terhadap kinerja perusahaan.

H3 :LDER berpengaruh signifikan terhadap kinerja perusahaan.

H4 : DAR, DER, dan LDER berpengaruh signifikan terhadap kinerja

perusahaan.


teori struktur modal

Documents